中國品牌網(wǎng)訊,作為全球最具權(quán)力的中央銀行，美聯(lián)儲似乎對此基本面也愛莫能助，一向以簡單明了著稱的伯南克主席卻閃爍其詞，聯(lián)儲的政策懸在了彷徨之中。特別是對于第三輪量化寬松政策是否推出，美聯(lián)儲的表態(tài)含糊，多個(gè)委員的意見大相徑庭。
2012年 1季度市場一度對美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持樂觀態(tài)度。雖然 2011年 9月，美聯(lián)儲主席伯南克在金融危機(jī)之后首次承認(rèn)美國經(jīng)濟(jì)面臨嚴(yán)重的衰退風(fēng)險(xiǎn)。但是，進(jìn)入 2011年四季度之后，美國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行比美國政策當(dāng)局和市場預(yù)期更好，其中美國 2012年 1月非農(nóng)就業(yè)崗位創(chuàng)九個(gè)月最大增幅為 27.5萬個(gè)，失業(yè)率降至近三年最低 8.3%，顯示出美國制造業(yè)部門實(shí)現(xiàn)了相對有力的復(fù)蘇。市場對美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的向好給予了積極的回應(yīng)，美國股票市場一路向上，美國納斯達(dá)克指數(shù)甚至創(chuàng)出了歷史新高。
2012年 1季度對美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的超預(yù)期樂觀是有微觀基礎(chǔ)的，美國公司繁榮在 2011年底得到了新的高度。華爾街日報(bào)的一項(xiàng)調(diào)查顯示，截至 2011年底，美國大型公司已走出二戰(zhàn)以來最嚴(yán)重的金融和經(jīng)濟(jì)危機(jī)，產(chǎn)能擴(kuò)張和產(chǎn)出擴(kuò)張明顯，毛利率和凈利潤水平提升，同時(shí)現(xiàn)金流也非常充足。標(biāo)準(zhǔn)普爾 500指數(shù)成分公司 2011年的銷售總額、利潤和雇傭等情況已經(jīng)超過危機(jī)前 2007年的水平。不過，現(xiàn)金儲備過多，一定程度上顯示繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能的動力不足，可能對需求有所擔(dān)憂。據(jù)調(diào)查顯示 2011年，美國大公司持有的現(xiàn)金儲備比 2007年多出 1.2萬億美元。
美國經(jīng)濟(jì)增長存在不均衡性。復(fù)蘇主要的動力在于制造業(yè)部門和消費(fèi)部門的提振以及庫存投資的增加。消費(fèi)部門的回暖是此前美國經(jīng)濟(jì)“超預(yù)期”的基礎(chǔ)， 1-2月美國消費(fèi)者信貸同比增長 4.3%，遠(yuǎn)高于去年底 3.6%的水平， 3月份零售環(huán)比增 0.8%，高于市場預(yù)期。但是 2月份工業(yè)產(chǎn)出指數(shù)僅比 1月份增加 0.03個(gè)基點(diǎn)，新訂單仍然低于 2011年年底的水平。 4月制造業(yè)指數(shù)由 3月的 20.21大幅降至 6.56，遠(yuǎn)低于路透社預(yù)測中值 18。而且，作為美國經(jīng)濟(jì)的主要支柱，房地產(chǎn)部門仍然沒有實(shí)質(zhì)性恢復(fù)，這將直接約束美國經(jīng)濟(jì)的未來增長的動能。
美國增長前景仍存變數(shù)。雖然 IMF在 4月 17日提高了對 2012年全球經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)測水平從 3.3%至 3.5%，美國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測值從 1.8%提升至 2.1%，但是， IMF特別指出，美國經(jīng)濟(jì)活動可能會遭受更多打擊，這些風(fēng)險(xiǎn)可能來自于財(cái)政整頓的政策僵局、疲弱的住房市場、住戶儲蓄率的變化以及可能惡化的金融狀況。 IMF總裁拉加德表示，美國經(jīng)濟(jì)獲得一定的復(fù)蘇動能，但復(fù)蘇的基礎(chǔ)仍然是脆弱的，政策需要保持相對的寬松。
整體而言，美國復(fù)蘇趨勢不變，但過程將比較曲折。由于美國消費(fèi)部門、制造業(yè)部門、出口部門的復(fù)蘇具有相對堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，決定了美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇整體不會出現(xiàn)大的趨勢性逆轉(zhuǎn)，但是由于房地產(chǎn)部門及其相關(guān)的金融部門仍然處在一個(gè)去杠桿的過程，為此，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的基礎(chǔ)具有不平衡性，過程將會比較坎坷。 4月 9日，美聯(lián)儲主席伯南克也表示，美國經(jīng)濟(jì)離完全復(fù)蘇仍然很遠(yuǎn)。
房地產(chǎn)市場仍處在走向底部的趨勢，去杠桿風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)。美國房地產(chǎn)部門仍然低迷，其止贖現(xiàn)象并無明顯改善，房地產(chǎn)仍然存在較大的金融風(fēng)險(xiǎn)。美國商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示， 2月份美國新房銷售量為 31.3萬套，環(huán)比下降 1.6%，2月份住宅新開工環(huán)比和現(xiàn)房銷售環(huán)比分別降低 0.9%和 1.1%。標(biāo)準(zhǔn)普爾 10大城市住房價(jià)格指數(shù)在 2012年 1月份仍然在下滑，市場預(yù)計(jì) 1季度住房價(jià)格指數(shù)將是下降。同時(shí)， 2012年止贖案例超過 280萬套，再創(chuàng)歷史新高。住房價(jià)格的下跌和止贖現(xiàn)象的深化，表明美國房地產(chǎn)市場仍然處在一個(gè)去杠桿的過程，可能在 2012年難以逆轉(zhuǎn)。華爾街甚至預(yù)期， 2012年美國房地產(chǎn)仍然可能迎來新一輪降價(jià)風(fēng)波。房地產(chǎn)市場是美國經(jīng)濟(jì)的主要支柱，這決定了 2012年美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將是坎坷的。
失業(yè)率維持在高位，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的脆弱性增加。此前美國政府實(shí)行了制造業(yè)復(fù)興計(jì)劃，使得非農(nóng)就業(yè)得到了明顯的改善，市場預(yù)期就業(yè)市場能持續(xù)改善并對消費(fèi)等部門提供支撐能力。但是， 2012年以來，美國就業(yè)市場的改善并沒有如市場預(yù)期那么美好，2月和 3月失業(yè)率仍然高達(dá) 8.3%和 8.2%，3月份非農(nóng)就業(yè)新增崗位僅有 12萬個(gè)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于 18萬的市場預(yù)期。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主斯蒂格利茨研究認(rèn)為，美國目前的就業(yè)缺口高達(dá) 1500萬，就業(yè)仍然沒有恢復(fù)到金融海嘯爆發(fā)后（ 2008年 12月）的水平�？死蛱m聯(lián)儲主席皮亞納爾指出美國可能需要 4－5年才能將失業(yè)率降低至6%。就業(yè)市場的僵局使得美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前景變淡。
公共債務(wù)高企是一把達(dá)摩克利斯之劍。 GDP占比分別高達(dá) 10%和 100%的赤字率和公共債務(wù)水平已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國際警戒線 3%和 60%的水平。在金融危機(jī)之后，美國政府進(jìn)行了大力救援，將私人部門風(fēng)險(xiǎn)集中到公共部門，將私人債務(wù)集中為公共債務(wù)，又通過量化寬松將公共債務(wù)貨幣化，又帶來潛在的通脹風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際情況是美國的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不比歐洲低，現(xiàn)在美國是通過過度透支其主權(quán)信用，一旦其主權(quán)信用面臨風(fēng)險(xiǎn)，美國債務(wù)問題的風(fēng)險(xiǎn)可能就爆發(fā)出來。
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不力和失業(yè)高企是美聯(lián)儲二次寬松的主要根源，低物價(jià)水平是聯(lián)儲實(shí)行第二輪通脹的保障。 2010年 3-4季度美國經(jīng)濟(jì)仍然處在低增長的邊緣，增長約 2%，更重要的是，美國失業(yè)率長期保持在歷史高位， 2010年 10月份失業(yè)率高達(dá) 9.6%，為二戰(zhàn)以來之新高。作為基礎(chǔ)的增長動力，美國消費(fèi)信貸以及信貸總額凈值的增長在 2010年 3-4季度處在低位，消費(fèi)信貸同比萎縮 5%左右，即居民部門當(dāng)時(shí)處在一個(gè)去杠桿的過程。當(dāng)時(shí)的物價(jià)水平甚至出現(xiàn)環(huán)比三個(gè)月的負(fù)增長，一度陷入“通縮”預(yù)期。
但是，時(shí)至 2012年，美國實(shí)行新一輪量化寬松的基礎(chǔ)已經(jīng)變化。一是美國私人部門的消費(fèi)已經(jīng)開始出現(xiàn)重新杠桿化的趨勢，消費(fèi)信貸在 2012年 1季度可能達(dá)到4.3%的水平；二是美國物價(jià)水平已經(jīng)不是通縮的風(fēng)險(xiǎn)而是存在一定的通脹壓力， 1-3 月份 CPI同比分別達(dá)到 2.9%、2.9%和 2.7%，美聯(lián)儲此前則認(rèn)為美國應(yīng)該實(shí)行 2%的通貨膨脹目標(biāo)制。三是量化寬松政策的效力被證明是有限的，尤其第二輪量化寬松對經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)改善的提振效應(yīng)在遞減。
美聯(lián)儲將遭遇政策兩難。一方面，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不力，失業(yè)維持在高位水平，作為最傳統(tǒng)的逆周期宏觀政策，貨幣政策應(yīng)該保持相對寬松。為此，美聯(lián)儲此前已經(jīng)表示美聯(lián)儲將低利率維持到 2014年年底而不是 2013年中期。在 2012年 1季度的數(shù)據(jù)先后公布之后，市場認(rèn)為美聯(lián)儲實(shí)行新一輪量化寬松的概率大大提升，華爾街認(rèn)為第三輪量化寬松是箭在弦上。聯(lián)儲副主席珍妮特在 4月 11日指出，聯(lián)儲須維持低利率至 2014年底之后，以降低高企于 8.2%的失業(yè)率。紐約聯(lián)儲主席杜德利 12日則稱，美國經(jīng)濟(jì)未脫離險(xiǎn)境，聯(lián)儲正在考慮 QE3利弊。另一方面，美聯(lián)儲深知量化寬松的政策效力相對有限，而且副作用會日益明顯，特別是聯(lián)儲主席伯南克對后續(xù)政策則是閃爍其詞，至今仍沒有明確的定論。
雖然，華爾街對美聯(lián)儲出臺新一輪量化寬松政策的預(yù)期強(qiáng)烈，高盛首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈祖斯就預(yù)計(jì)美聯(lián)儲 6月將推出第三輪資產(chǎn)購買計(jì)劃。但是，筆者認(rèn)為，美聯(lián)儲新一輪量化寬松的可能性是較低的。
一是美國目前總需求水平持續(xù)低迷，量化寬松政策增加的流動性可能被“窖藏”，無法真正進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，美國實(shí)體部門特別是公司部門對現(xiàn)金的需求并不高，美聯(lián)儲如此行事最受益的將是金融部門。
二是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不力更主要原因是美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的問題，比如金融、地產(chǎn)過度虛擬化，是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)自我調(diào)整和優(yōu)化的過程，美聯(lián)儲以貨幣工具應(yīng)對結(jié)構(gòu)難題，政策針對性和有效性不足。
三是第二輪定量寬松主要工具是長期國債，美聯(lián)儲實(shí)際上在為財(cái)政赤字融資，暫時(shí)填補(bǔ)了國債的需求缺口，但卻縱容了赤字財(cái)政；美聯(lián)儲完全可以通過“扭轉(zhuǎn)”操作實(shí)現(xiàn)其對長期國債利率的調(diào)控意圖。
四是美聯(lián)儲自身的資產(chǎn)負(fù)債問題，兩輪量化寬松之后聯(lián)儲已經(jīng)成為美國金融體系的最大“地主”，將本來分散的金融風(fēng)險(xiǎn)被聯(lián)儲集于一身，自身資產(chǎn)負(fù)債表整固的壓力巨大。聯(lián)儲未來的任務(wù)更多是資產(chǎn)負(fù)債表整固，而不是一味地?cái)U(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表。
五是持續(xù)的量化寬松將加大美聯(lián)儲政策退出的成本與風(fēng)險(xiǎn)，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展之后，“窖藏”貨幣將會發(fā)威，加上貨幣流通速度加快，通脹壓力將劇增，甚至一發(fā)不可收。而目前美國通脹的壓力已經(jīng)有所抬升。
未來美聯(lián)儲的政策趨勢。貨幣政策需警惕過度的風(fēng)險(xiǎn)集中，或?qū)?ldquo;三步走”。從近期經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)的情況看，美國貨幣政策的邊際效用極低，而其風(fēng)險(xiǎn)集中的壓力則不斷提高，美聯(lián)儲將在政策放松和風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)當(dāng)中取得平衡：
一是逐步退出量化寬松的刺激政策，在第二輪量化寬松結(jié)束之后，不再出臺新一輪量化寬松的政策，主要通過低利率和公共市場操作維持市場流動性的相對充裕，為經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)改善提供流動性基礎(chǔ)，同時(shí)保障國債收益率的相對穩(wěn)定。
二是進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債表的整固，美聯(lián)儲需要將 3萬億美元資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，以防范風(fēng)險(xiǎn)的過度集中。聯(lián)儲需要在未來幾年甩掉這個(gè)大包袱，將資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模降至1.5萬億美元左右。
三是警惕通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲此前已經(jīng)表示可能（ likely）將低利率將維持到 2014年年底，但是如果通脹壓力凸顯，特別是聯(lián)儲逐步向通脹目標(biāo)制靠攏，對貨幣政策方向進(jìn)行必要的審慎調(diào)整也是可能的，為此，美聯(lián)儲提前加息可能性隨著通脹壓力的上升在提高， 2014年年底聯(lián)儲提前加息也是可能的。明尼阿波尼斯聯(lián)儲主席科奇拉科塔指出，通脹水平上漲將驅(qū)使聯(lián)儲最早在今年加息。里士滿德聯(lián)儲主席萊克更是兩次在議息會議中投出反對票，反對低息政策維持到 2014年年底。
